《投資者網》寧斌
編輯吳悅
如今國內光伏產業領域，光伏硅片行業的雙寡頭格局已然成型。
去年（2021年）隆基綠能601012．SH）和中環股份（002129．SZ）硅片出貨量分別約為70GW和52GW，占據光伏硅片第一梯隊，上機數控（603185．SH）則是一匹黑馬，此外，還有雙良節能（600481．SH）、晶科能源（688223．SH）、高景太能等企業不斷在追趕。
近期一家主營光伏單晶硅片的企業，江蘇美科太陽能科技股份有限公司（以下簡稱“美科股份”）的IPO申請收到深交所的首次問詢。
《投資者網》注意到，美科股份成立僅五年時間即闖關IPO，不僅獲得能源央企中石化投資，而且業績從2019、2020年虧損狀態，一舉扭虧為盈，凈利潤達到2．01億元。
同時據招股書，美科股份此次IPO擬募資50億元，其中37．5億元用于包頭美科三期20GW單晶拉棒項目，12．5億元用于補充流動資金，如此高額的募資金額，在近幾年上市的光伏企業中并不多見，這家企業究竟有何來頭？
停止多晶硅業務改善業績
據公開資料，美科股份的創始人是被業內稱為“中國光伏晶硅切片第一人”的王祿寶，曾經在2004年創立了鎮江環太硅科技，該企業是國內最早開展單／多晶體硅鑄造及切片業務的企業。
隨著光伏單晶制造技術進步，單晶硅片生產成本下降，光電轉換效率提升，市場需求增加。因此王祿寶、王藝澄父子主動布局，向上游單晶長晶環節進行延伸，于2017年1月成立了江蘇高照新能源，在2020年11月更名為江蘇美科太陽能科技有限公司（簡稱美科有限），2021年9月股改后成為美科股份。
彼時，除了美科有限之外，王祿寶及其家族實際控制的企業中，從事單晶和多晶生產相關的企業還包括包頭美科、環太開發和大渡新材料。
據招股書披露，2020年12月，美科有限向環太開發和大渡新材料購買了部分單晶資產，同時收購了包頭美科100％股權，在收購之前，包頭美科將多晶鑄錠相關資產進行了剝離。
在2020年12月完成重組后，美科有限在2021年9月整體變更為股份有限公司，簡稱為美科股份，將主營業務集中到單晶硅棒、單晶硅片研發、生產和銷售，以及單晶硅片受托加工服務。截至2021年末，已在包頭建成約10GW單晶拉棒產能，在揚中建成約10GW單晶切片產能。
對于IPO前的資產重組，在美科股份的招股書中提到，主要目的是優化資源配置、理順業務結構、聚焦優勢單晶業務，并滿足首發上市關于發行人獨立性的相關要求。
目前美科股份實際控制人為王祿寶、吳美蓉、王藝澄與卞曉晨，4人直接或間接控制的股權比例為62．71％，且為一致行動人，而吳美蓉是王祿寶之妻，王藝澄與卞曉晨是夫妻關系，王藝澄與王祿寶為父子關系，是典型的家族控股型企業。
圖表1：美科股份股權結構
（來源：美科股份招股說明書）
美科股份的業績在2021年實現騰飛，營收達到36．12億，歸母凈利潤增至2．01億元，而2019年、2020年是虧損狀態，營收是5．51億元和8．67億元，歸母凈利潤為－1．35億元和－3500萬元。
2021年營收和凈利潤為何實現大幅增長？
據方正證券光伏行業研報，自2020年下半年開始，光伏硅片原材料多晶硅料價格持續上漲，從2020年7月最低點的59元／公斤，到2021年11月的最高價格269元／公斤，上漲近4．5倍。同時硅料產能擴張時間在12—18個月，從開工至滿產至少需要半年左右，整個行業快速擴張背景下，供給會出現錯配，同時硅料價格上漲影響整個硅片行業的毛利率。
美科股份主要對外銷售的產品為單晶硅片，主要采購的原材料為多晶硅料，多晶硅料成本占硅片成本比例較高。
圖表2：光伏單晶硅片／多晶硅片形成示意
（來源：美科股份招股說明書）
因此美科股份的招股書書中提到，受多晶硅料價格上漲影響，2020年以來原材料采購成本上升，隨之公司的硅片產品售價上升。同時公司為順應光伏行業單晶代替多晶的技術發展趨勢，實施聚焦單晶技術、完善單晶產業鏈的經營策略，2020年下半年，全面停止了多晶硅業務，因此2020年虧損減少，2021年的經營業績得到提升。
從毛利率來看，美科股份2019年、2020年、2021年的綜合毛利率分別是－8．04％、7．40％、13．50％，其中多晶硅片產品毛利率持續為負，單晶硅片業務毛利率為－8．48％、13．35％和13．55％。
圖表3：美科股份2019－2021年主營業務毛利率
（來源：美科股份招股說明書）
同行業可比公司中，業務規模成熟的隆基綠能（601012．SH）毛利率水平最高，其2019年2020年、2021年毛利率是31．73％、30．36％、27．55％，毛利率水平相對較低的晶科能源（688223．SH），三年毛利率是17．87％、15．52％、20．83％。相較之下，美科股份的毛利率水平整體明顯低于隆基綠能、晶科能源等。
根據招股書披露的主要產品的產銷率和產能利用率，2019年、2020年、2021年單晶圓棒產品的產銷率為97．43％、99．01％、100．32％，單晶硅片的產銷率為92．57％、99．82％、94．94％；單晶圓棒的產能利用率是75．94％、78．73％、93．75％，單晶硅片的產能利用率為95．71％、92．74％、89．94％。
下游的光伏電池片的需求不斷在增長，美科股份的產量和銷量體現比較充分，目前轉型聚焦單晶硅片業務，但短時間內規模基數較小，且處于持續擴產階段，需要募資來實現規模效應。
大客戶集中度和負債率均較高
需要注意的是，美科股份的關聯方交易和客戶集中度較高的情況。
2019年、2020年、2021年，美科股份前五大客戶銷售收入占營業收入比重分別為99．71％、91．69％、75．47％。尤其在2019年和2020年，其中實際控制人王祿寶家族旗下的關聯方公司大渡新材料、WGS新興能源、環太開發位列第一大客戶，合計占營收比例高達93．11％和76．05％。
到了2021年，大渡新材料、WGS新興能源、環太開發3家關聯方公司已不在前五大客戶之列，第一大、第二大客戶為正泰集團和韓國韓華集團，對這兩家的銷售增長迅速，由2020年的8100萬元和1700萬元，分別增長至5．05億元和8．78億元。
圖表4：2019－2021年第一大客戶變化情況
（來源：美科股份招股說明書）
招股書解釋為：向關聯方企業銷售產品，主要由關聯方對外銷售，或銷售給關聯方作為自用的中間產品，關聯方將中間產品生產制造形成硅片產品對外銷售，這個陳述并沒有解釋和3家關聯方公司的關系，以及2021年關聯方再未產生交易，不再向其銷售中間產品的緣由，以及新客戶銷售額激增的原因，仍存疑問。
另外值得注意的是美科股份的資產負債率，招股書中列出了隆基綠能、中環股份、上機數控、晶科能源、雙良節能等5家可比上市公司，5家公司的2019年－2021年各年度平均資產負債率為54．32％、55．5％、58．5％，而美科股份在2019年、2020年、2021年負債率是75．02％、73．27％和67．92％，高于行業水平，該財務指標體現的風險同樣需要關注。
最后值得關注的是，美科股份在2019年、2020年經營性現金流凈額分別為1848萬元和3．41億元，而2021年度公司經營性現金流凈額－5．28億元，低于2．01億元的凈利潤水平。
與之相較的隆基綠能、中環股份、上機數控，這三家上市公司2021年經營性現金流凈額是123億元、42．82和9．16億元。
從整體行業來看，目前隆基綠能和中環股份在單晶硅片市場的占有率合計達50％以上，而且這些主流光伏企業均采取一體化模式，涉足產業鏈上中下游的多個制造環節，這樣能夠實現供應鏈資源整合，從而確保供應穩定、降低生產成本，有利于發揮各環節之間的協同效應。
對于美科股份這種采取專業化制造的企業，還需要付出更多的努力，關于后續IPO審核進度，能否闖關成功，《投資者網》將持續關注。（思維財經出品）■
來源：投資者網
原文標題?:?美科股份擬IPO 業績大漲背后資產負債率高企大客戶集中
